Dat is de titel van mijn column die deze week op de website van Investment Officer verscheen.
Hier is de tekst.
Economen waarschuwen steeds vaker voor de onhoudbaarheid van de overheidsfinanciën in veel landen. Vooral sinds de pandemie lijken politici daar steeds minder boodschap aan te hebben. Zo zijn de toch al niet al te harde begrotingsafspraken in de eurozone afgezwakt en wordt de roep om eurobonds, een mogelijkheid om ‘ongestraft’ nog meer schuld uit te geven, almaar sterker.
De Amerikanen hadden lang een mooie traditie. De oppositiepartij, ongeacht of dat de Democraten of de Republikeinen waren, pleitten voor gezonde overheidsfinanciën, terwijl de regerende partij zich liever geen budgettaire beperkingen liet opleggen. De unieke ‘checks and balances’ in het Amerikaanse politieke systeem (sinds 1980 heeft de partij van de president slechts in een derde van alle jaren een meerderheid in beide huizen van het Congres gehad) leidden in het algemeen tot een redelijk verantwoord begrotingsbeleid.
De onderstaande grafiek laat mooi zien hoe dat de laatste decennia is gegaan. In een recessie (1990, 2001, 2008, 2020) neemt het tekort fors toe en in de hersteljaren neemt het weer af. De crisis van 2008/2009 en de pandemie hebben er zwaar ingehakt. In de jaren die volgden, schoot het herstel van de overheidsfinanciën tekort. Daardoor is de schuldratio van de Amerikaanse overheid sinds 2008 ongeveer verdubbeld. Geen politicus die er nog om lijkt te malen.
Door de fors gestegen schuld en de sinds 2022 opgelopen kapitaalmarktrente exploderen de rentelasten van de Amerikaanse overheid: van ruim USD 500 mrd in 2019 tot meer dan USD 1200 mrd nu. De rentebetalingen belopen inmiddels zo’n 3,8% BBP en nemen verder toe. Bij ons is dat juist geen 1%. Die hoge schuld en hogere rente zijn aldus een molensteen rond de nek van de Amerikaanse overheid. Exclusief rentebetalingen is het Amerikaanse overheidstekort overigens slechts weinig groter dan het onze.
Het is geen wonder dat minister van Financiën Scott Bessent zich zorgen maakt over de stijgende kapitaalmarktrente. Door minder langlopende, en dus meer kortlopende schuld uit te geven hoopt Bessent de opwaartse druk op de kapitaalmarktrente te beperken. Maar hij zwemt tegen de stroom in. De Amerikaanse overheid is feitelijk niet de enige aanbieder van ‘Treasuries’. De Chinese centrale bank, lang de grootste houder van Amerikaanse staatobligaties, vermindert dat bezit al jaren geleidelijk. Feitelijk zijn zij daardoor ook een grote aanbieder.
Dan is er Japan. Dat land heeft een enorme overheidsschuld. Een stijging van de kapitaalmarktrente is onwelkom. De Bank of Japan koopt al jarenlang overheidsobligaties om de kapitaalmarktrente laag te houden. Door dit beleid verzwakt de yen echter. Juist nu het laag houden van de kapitaalmarktrente steeds minder lukt, begint de verzwakking van de yen ook vervelend te worden. Daarom heeft de Bank of Japan de laatste tijd geprobeerd de munt te stutten met forse yen-aankopen. Daarvoor moet met dollars betaald worden en om die vrij te maken moet de Bank of Japan Amerikaanse staatsleningen verkopen. Maar dat duwt de Amerikaanse kapitaalmarktrente omhoog. Bessent was er daarom als de kippen bij om de Japanners dollars te lenen en ook zelf yen te kopen, waarmee hij nota bene in euro betaalde. Feitelijk proberen de Japanners zowel de kapitaalmarktrente als de wisselkoers te beheersen. In een systeem van vrij internationaal kapitaalverkeer is dat tot mislukken gedoemd.
Ook de pogingen van Bessent om een stijging van de Amerikaanse kapitaalmarktrente tegen te gaan zullen uiteindelijk niet succesvol zijn. Er is maar één remedie en dat is het gezond maken van de overheidsfinanciën. In het politieke debat is het oorverdovend stil over dit thema. ‘Kicking the can down the road’ lijkt het meest waarschijnlijke beleid. En eerlijk gezegd kan dat een hele poos goed gaan. Maar uiteindelijk moet dit verkeerd aflopen. Er zijn diverse scenario’s mogelijk als eindspel. Geen enkel scenario is aantrekkelijk en het enige verschil tussen die scenario’s is wie het meest pijn gaat lijden.
Een kritische lezer zal zich afvragen waarom het bovenstaande, afgezien van de openingsalinea alleen over de VS en Japan gaat. Waarom schrijf ik hier niets over ons eigen land en de EU? Weet u, een goed verstaander heeft maar een half woord nodig.