- Kapitaalmarktrente VS blijft oplopen
- Powell ziet geen reden om beleid te veranderen
- Detailhandelsverkopen in Europa krijgen dreun van strenge lockdowns
- Amerikaanse ondernemers in de industrie blijven onverkort positief
De Amerikaanse kapitaalmarktrente blijft oplopen. Dat zorgt voor onrust op andere financiële markten. Gisteren gaf Fed-baas Jay Powell een interview aan de Wall Street Journal. Eigenlijk betrof het een optreden van hem aan het begin van een online conferentie die de Wall Street Journal had georganiseerd. Een dergelijk publiek optreden stelt een beleidsmaker in staat , als hij dat wil, de onrust te verminderen. Maar dan moet hij natuurlijk wel weten wat de markten graag horen en hij moet bereid zijn dat te zeggen. Dat lukte gisteren duidelijk niet. Wat is er nu precies aan de hand? In zal mijn antwoord hierop formuleren door een aantal expliciete vragen te adresseren.
Waarom loopt de Amerikaanse kapitaalmarktrente op?
De rente is al enige tijd zeer laag in vergelijk met het verleden. Vorig jaar zakte de Amerikaanse kapitaalmarktrente even tot ca 0,5%. Dat is natuurlijk hoger dan bij ons, maar de Fed heeft, in tegenstelling tot de ECB, geen negatieve officiële rente. En de Fed is ook niet van plan de rente negatief te maken. Dat betekent dat vanaf dat lage niveau ‘the only way is up’. Wie zich dat realiseert, springt snel op de trein van stijgende rente wanneer die in beweging komt.
Wat de markten in beweging heeft gezet, is een stijging van inflatieverwachtingen. Beleggers willen graag gecompenseerd worden voor koopkrachtverlies die door inflatie wordt veroorzaakt en daarom leidt een stijging van inflatieverwachtingen vaak tot een rentestijging. Daar komt bij dat beleggers in toenemende mate geloven in een robuust economisch herstel in de VS. Ook om die reden loopt de rente op. Hoe sneller en krachtiger het herstel des te eerder zal de Fed ook de officiële rente verhogen, is de gedachte.
Maakt de Fed zich evenveel zorgen over de inflatie als de markt?
In het interview gisteren zei Powell dat hij een hogere inflatie verwacht, maar dat die stijging wordt veroorzaakt door tijdelijke factoren. Hij gaf aan dat er dan voor de Fed geen reden is om op die stijgende inflatie te reageren. Pas als de hogere inflatie blijvend blijkt en de lange-termijn inflatieverwachtingen stijgen, ziet Powell reden om in actie te komen.
Het probleem met deze redenering is dat je niet zeker kunt weten dat de inflatiestijging tijdelijk zal zijn. En als de centrale bank gaat zitten wachten, is zij misschien te laat wanneer de inflatiestijging toch aanhoudt. Ik ben het met Powell eens dat een inflatiestijging waarschijnlijk tijdelijk zal zijn, maar we moeten ons realiseren dat we de huidige omstandigheden nog niet eerder hebben meegemaakt.
Maakt de Fed zich zorgen over de stijging van de kapitaalmarktrente?
Daarover gaf Powell gisteren erg ontwijkende antwoorden. In ieder geval gaf hij aan dat hij zich zorgen maakt als de ontwikkelingen op financiële markten ‘disorderly’ worden en wanneer sprake is van een verkrapping van financiële condities. Maar zo te horen is daar momenteel volgens hem nog gen sprake van. Overigens uiten vertegenwoordigers van de ECB wel zorgen over de rentestijging ofschoon die in Europa veel gematigder is dan in de VS.
Waardoor laat de Fed zich momenteel dan leiden?
Powell werd gisteren gevraagd wat voor hem de belangrijkste lessen zijn van de afgelopen 12 maanden. Hij gaf een antwoord dat redelijk klinkt maar dat mijns inziens toch heel curieus is. Hij gaf twee lessen aan. De eerste is dat beleidsmakers snel en daadkrachtig moeten reageren op een crisissituatie. De tweede dat ze met die daadkracht pas moeten ophouden als de klus is geklaard. Dat klinkt redelijk, toch?
In mijn optiek zijn dat eigenlijk de lessen van de vorige crisis. Wat toen niet helemaal goed gegaan is, probeert men nu anders te doen. Het probleem daarbij is dat de huidige crisis een heel andere is dan de vorige. De vorige was een zogenaamde ‘balansrecessie’. De balansen van banken, gezinnen en andere entiteiten waren ernstig beschadigd en behoefden omvangrijke en langdurige herstelwerkzaamheden. Dat betekende ‘deleveraging’, sparen etc. Dat remt de economische groei en voortdurende en langdurige stimulansen van de beleidsmakers waren gerechtvaardigd.
De huidige crisis is meer te vergelijken met een staking. Als de pandemie over is, gaat de economie weer open en grotendeels weer op volle toeren draaien. Als je dan de steunmaatregelen te lang volhoudt, jaag je de economie over de kling. Dat is nu precies waar veel marktparticipanten bevreesd voor zijn.
Het valt moeilijk in te zien hoe de volatiliteit op financiële markten op korte termijn substantieel zal verminderen, al blijf ik ervan overtuigd dat het uiteindelijk op z’n pootjes terecht gaat komen.
Macro-cijfers zetten recente trends voort
Ik heb eerder al gewag gemaakt van een toename van inflatie in de pijplijn. Daarvoor kijk ik onder andere naar producentenprijzen. Die voor de eurozone liepen in januari 1,4% op ten opzichte van december toen ze ook al stegen met 0,8% (jaar-op-jaar 0,0% in januari tegen -1,1% in december). De laatste keer dat de jaar-op-jaar stijging niet negatief was, is bijna twee jaar geleden. In Nederland liep de inflatie op consumentenniveau volgens de eigen maatstaf van het CBS op tot 1,8% j-o-j in februari, tegen 1,6% in december. De versnelling van de inflatie kwam grotendeels door de stijging van motorbrandstofprijzen. Er is dus nog weinig te zien van een breder inflatieproces. Ook bij ons zal de inflatie de komende tijd nog wel wat verder oplopen door basiseffecten, hogere olieprijzen, hogere vrachtprijzen en andere knelpunten. Ik hou in ieder geval de cijfers van de AWVN in de gaten. Die meten onder andere hoe hoog de stijging is van de contractlonen (op 12-maands basis) in nieuwe CAO’s. In januari en februari bedroeg die stijging een fractie meer dat 2%. Een jaar geleden was het 3%. Dit duidt niet op het begin van en breder inflatieproces.
China maakt zachte landing
In deze tijd van het jaar is het oppassen geblazen met Chinese cijfers vanwege het Chinese Nieuwjaar. De recent gepubliceerde cijfers over het ondernemersvertrouwen schetsen allemaal een beeld van een zachte landing. Zowel de NBS als de Caixin indices voor zowel de industrie als de dienstesector zwakten in februari allemaal af. Die verzwakking was beperkt en daardoor niet direct zorgelijk. Al die indices bleven boven 50, ten teken dat de economie blijft groeien.
Voorlopige handelscijfers over februari van Korea laten voortgaand herstel van de wereldhandel zien. De exportwaarde lag 9,5% hoger dan een jaar eerde (11,4% in januari) en de importwaarde 13,6% (+3,4% in januari).
Het verschil tussen strenge lockdown en steunmaatregelen
In de Europese landen zijn momenteel strenge lockdown maatregelen van kracht. Dat heeft duidelijk zijn weerslag op de consument. In de loop van vorig jaar heeft de consument de bestedingen verschoven van diensten (sterk in de min omdat er veel gesloten is) naar ‘dingen’. In ons land, maar ook elders zijn de detailhandelsverkopen, inclusief online, vorig jaar daardoor harder gegroeid dan een jaar eerder. Maar daar is nu de klad in gekomen. Ierland is een wel zeer pregnant voorbeeld. Daar zijn de beperkingen op het openbare leven al in oktober aangescherpt met als doel mensen rond de Kerst meer vrijheden te gunnen. Dat is gelukt. De consument wist vervolgens werkelijk niet hoe snel het geld in december moest worden uitgegeven. De detailhandelsverkopen namen (seizoensgecorrigeerd) toe met 14,3% maand-op-maand en met 8,2% jaar-op-jaar. Helaas sloeg de Britse variant van het coronavirus ongenadig toe en moest halsoverkop een heel strenge lockdown worden ingesteld. De detailhandelsverkopen daalden in januari daardoor vervolgens met 21,8% maand-op-maand en met 14,1% jaar-op-jaar.
Het volgende plaatje laat een interessant verschil zien tussen Duitsland en de VS. Ook in Duitsland was in januari een strenge lockdown van kracht. Daar lagen de detailhandelsverkopen in januari zodoende 5,5% lager dan een jaar eerder. Hoe anders gaat het in de VS. Daar kreeg de consument hulp van het steunpakket van USD 900 mrd dat in december werd goedgekeurd. De cheques die veel consumenten kregen ter waarde van USD 600 per kwalificerend persoon droegen bij aan een groei van de detailhandelsverkopen van 8,5% jaar-op-jaar. Drie keer raden wat er gebeurt wanneer die mensen binnenkort een volgende cheque ontvangen ter waarde van USD 1.400 per persoon.
Vooral industriële ondernemers in de VS zien het helemaal zitten
Deze week publiceerde het ISM de maandelijkse cijfers over het producentenvertrouwen in de VS. In de industrie steeg de index van 58,7 in januari tot 60,8. Dat is echt een hoog niveau en impliceert dat de industrie sterk draait. Ondernemers in de dienstensector werden juist minder optimistisch: 55,3 tegen 58,7 in januari. Ook dat blijft overigens een respectabel cijfer.
Ik kijk in die cijfers graag naar de onderliggende gegevens over de orderpositie. Ook over de ontwikkeling van de orderportefeuille zijn ondernemers in de Amerikaanse industrie buitengewoon goed te spreken. Dat suggereert dat de bedrijvigheid op korte termijn op een hoog niveau zal blijven. Dus toch nog een beetje een happy end aan deze weekly al waren ondernemers in de dienstensector juist wat minder positief over hun orderportefeuilles.
